Emisión del Tesoro Español y de deuda corporativa

Emisión del Tesoro Español y de deuda corporativa

Hernán Cortés

7 de septiembre de 2023

1/2 min de lectura

Comentamos con Hernán Cortés, socio fundador de Olea Gestión, la emisión del Tesoro español y deudas corporativas.

 

El Tesoro español ha emitido bonos por valor de casi 7.000MM€ con un interés marginal que se ha incrementado. ¿Qué es lo más destacado de hoy en el mercado de deuda?

Desde luego es destacable emitir esa cantidad en una sola mañana. Los tipos han subido con respecto a las últimas subastas porque el mercado también ha subido, pero no han pagado una prima excesiva. Además, la capacidad del mercado de absorber casi 7.000MM€ de golpe está siendo buena, la demanda ha sido el doble de lo ofrecido en los bonos. La subasta ha sido bastante exitosa.

En las últimas horas CaixaBank ha colocado un doble tramo de deuda en dólares en el mercado americano por un total de 2.000MM€. ¿Por qué es interesante para ellos emitir en dólares?

Emiten poco en dólares pero les sirve para diversificar su fuente de financiación. Yéndose al mercado americano consigue captar muchos inversores que no puedes captar con el euro. Los bancos europeos han devuelto al BCE un montón de financiación que deberá ser sustituida por financiación en el mercado mayorista. No es extraño que los emisores intenten captar fondos en nuevos mercados.

Tenemos mucha información de emisiones de deuda corporativa. ¿Es normal tanta operativa a la vuelta de las vacaciones o es el contexto el que invita a ello?

Septiembre siempre es un mes muy activo. Hay que tener en cuenta que los flujos que van cayendo en los inversores institucionales por vencimientos en julio y agosto tienden a acumularse y en septiembre se invierten. Los emisores a principios de septiembre están muy activos por la gran cantidad de saldo dispuesta a ser invertida.

 

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La curva americana invertida y la renta fija de corta duración

La curva americana invertida y la renta fija de corta duración

Rafa Peña

5 de junio de 2023

1 min

Mercado Abierto: ¿Qué nos está indicando el movimiento de los bonos sobre lo que pueda hacer el mercado y la economía? Con Rafa Peña, socio de Olea.

Aquí te dejamos un resumen, para escuchar la intervención completa pincha aquí.

La curva de los bonos americanos no ha estado tan invertida desde los 80.

En este caso, la inversión de la curva viene dada por un incremento de 500 pbs del tipo de interés a corto plazo muy rápido por los brotes inflacionistas. La misión de parar la actividad económica para frenar la inflación ha llevado a esta inversión de curva. Lo normal es que cuando normalicemos la inflación se aplane la curva.

 

¿Preocupa el efecto en el mercado de la próxima reunión de la FED en junio?

Preocupa en el lado contrario. Preocupa que haya una nueva subida de tipos, eso metería mucha presión en los tipos a largo americanos que componen partes importantes de las carteras, sobre todo de las más conservadoras.Tenemos un tipo a 3,7% a 10 años y 5,5% en el corto plazo, el peligro es que se acelere la subida de largos y veamos pérdidas en los bonos como vimos el año pasado.

 

La renta fija de corta duración parece estar de moda para tener un control más flexible y activo de cara a la curva de tipos.

Es lo único que podemos hacer ahora. Después de muchos años, por fin tenemos tipos que retribuyen el corto plazo, en Europa están en entornos del 3% y en EE.UU. del 5%. No hay interés en coger partes largas de la curva que nos meten riesgo de duración y pueden incurrir en pérdidas.

 

En Foro MedCap se dijo que 2023 promete ser un año en el que muchas empresas den el salto al mercado de deuda por los riesgos que todavía persisten en la renta variable. ¿Es una buena alternativa para obtener financiación?

No lo vemos así. En entornos de tipos con subidas tan rápidas las empresas son menos proclives a tener más apalancamiento financiero, tienen que pagar más por la deuda y necesitan proyectos más rentables. No estamos en un momento con valoraciones muy caras y no hay interés en ampliar capital, pero no es un buen momento para apalancarse.

 

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La deuda estadounidense, posibles bajadas de tipos y la recesión alemana

La deuda estadounidense, posibles bajadas de tipos y la recesión alemana

Hernán Cortés

25 de mayo de 2023

1/2 min de lectura

Hernán Cortés ha estado en Capital Radio hablando del mercado de renta fija con Rocío Arviza. Más concretamente, han hablado de la deuda estadunidense, las posibles bajadas de tipos y la recesión alemana.

 

¿Qué supone para la deuda estadounidense que la agencia de calificación Fitch haya puesto en observación negativa la deuda del país? 

La deuda estadounidense es AAA, además de implicar máxima solvencia, también implica seriedad. Standard and Poor’s le bajó el rating en 2011 y no se lo ha vuelto a subir porque han tenido problemas para acordar subidas del techo de deuda. Esto repercute en el incremento del coste de financiación para EE.UU., más aún en un momento tan crítico. Después de 13 años de quantitative easing, la FED tiene que estar reduciendo el balance y tendrá que deshacerse de un 20% de la deuda, lo que será complicado. Si el déficit previsto para los próximos años es del 5% anual y se dedican a flirtear con el impago, se va a dificultar la búsqueda de esos compradores que hagan frente a la necesidad de financiación que tiene el Estado americano.

 

Mark Nash, gestor de renta fija en Jupiter, asegura que está vendiendo en corto los bonos del tesoro estadounidense a 2 años. Apuesta por que los mercados están equivocados previendo que la FED bajará los tipos en 2023.

En Olea Neutral seguimos la misma estrategia. Aunque la curva de corto plazo del dólar está descontando una caída de 50 puntos básicos por parte de la FED de junio a enero, nosotros no lo vemos. Quizá puedan llegar las bajadas en el primer trimestre de 2024 en función de la evolución de la inflación. Cada vez hay más gente en esta línea, hace tres semanas el mercado descontaba 100 pbs de bajada.

 

Hoy hemos visto a Alemania en recesión técnica.

No ha sido una gran sorpresa que haya salido un crecimiento negativo. Indica que estamos en un momento de crecimientos débiles, tanto en Europa como en EE.UU. Los tipos de interés están, probablemente, tocando sus máximos. Con una economía más débil lo normal es que la inflación baje en un plazo relativamente corto.

 

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Especial FED: reunión del 3 de mayo de 2023

Especial FED: reunión del 3 de mayo de 2023

Arancha Gómez

3 de mayo de 2023

1 min de lectura

Rafa Peña ha participado en el Especial FED de Capital Radio para comentar la última reunión de la FED del 3 de mayo de 2023.

 

Pulse sobre la imagen para acceder a la intervención completa.

Valoración de la subida de 25 pbs decretada por Powell

No es una sorpresa. Lo más importante es que parece que no habrá más subidas. Llama la atención la anticipación de la moderación de la actividad económica, que no recesión.

¿Vamos a encontrar el pivote antes de terminar 2023?

El mercado, con la curva invertida, prevé unas bajadas de tipos rápidas. En Olea, al igual que la FED, creemos que eso no es lo que desprende del análisis económico. Esta inestabilidad está presente y será perjudicial para el mercado de renta fija.

Los rendimientos del bono americano a 10 años están cayendo, ¿va a haber volatilidad en renta fija?

Puede haber movimientos, no por los problemas bancarios sino por la curva invertida. El funding para las posiciones de renta fija a largo es negativo por lo que a los bancos les cuesta dinero tener bonos a largo. Los tipos reales son negativos también para los demandantes de bonos. Esto resta atractivo a este tipo de activos.

Es importante recordar que se pueden tomar medidas distintas a las subidas de tipos. Por ejemplo se puede utilizar el tapering, es decir, la venta de activos del balance de los bancos centrales. Esto pesa en un lado de la balanza y en el opuesto está el endurecimiento de las condiciones financieras y el riesgo de un credit crunch a nivel general. 

La FED está centrada en la estabilidad de precios y en el pleno empleo, no tan preocupada por los problemas bancarios

Hay un problema más estructural, y no coyuntural como las recientes crisis bancarias, que es quién va a querer tener acciones de los bancos pequeños. Hay una gran correlación entre la caída de las acciones y las salidas de depósitos. Los grandes ganadores son los grandes bancos, pero no se llega a poner en riesgo el sistema como pasó en 2008.

¿Es un proceso de aceleración en cubierto con quiebras?

Esperemos que se establezca una normativa independientemente del tamaño. Una mayor concentración de banca sería negativa para los usuarios y para el sector. La actual regulación hace que no haya interés en tener bonos preferentes que es una financiación básica para la banca.

Creamos entidades too big to fail de una manera indirecta

Hemos creado una solvencia muy exagerada en las grandes entidades. Creemos que hay que aprender a convivir con el riesgo, hay que moverse entre los umbrales de lo probable y lo posible. Esto es lo que no hacemos bien.

Se está negociando la subida del techo de deuda 

Hay que diferenciar entre el techo de deuda, que paraliza la actividad del gobierno y de las administraciones públicas hasta llegar a un acuerdo que permita seguir el crecimiento de la deuda, y el impago de deuda. Con el impago estaríamos hablando de una crisis sistémica del país, sería una caída a plomo.

Powell ha hablado de una inflación transitoria, aunque reconoce que queda mucho para poder controlarla

El trabajo de la FED ha sido rápido y difícil. Otra cosa es que el retraso ha sido grande por la inercia de la economía y situaciones coyunturales como la guerra y la intervención de las materias primas que dificultan la actuación. La FED ha mantenido la calma en este agresivo proceso de subidas de tipos, hay que reconocer el mérito sin miedo a una caída en recesión.

 

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La FED ante las crisis bancarias

La FED ante las crisis bancarias

Arancha Gómez

22 de marzo de 2023

1/2 min de lectura

Hernán Cortés, socio de Olea, ha comentado la reacción de la FED ante las recientes crisis bancarias en el Especial FED de Capital Radio con Javier Luengo.

 

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¿Powell ha hecho bien subiendo los tipos?

El BCE el jueves pasado sentó las bases de que este es un problema concreto de unas entidades muy particulares, esto no es el 2008. En el caso europeo, Credit Suisse es una entidad que venía arrastrando problemas desde hace varios años en su banca de inversión. Y en el caso americano ha sido un problema de una gestión de los activos y pasivos del balance.

La decisión de Powell es acertada, el problema ahora es la inflación y con estos problemas bancarios puntuales no puedes dejar de atajar la inflación.

 

Las proyecciones de la FED

Han reafirmado una proyección de tipos del 5,1% para final de año y una proyección del 4,4% para final del año que viene. No han cambiado sus proyecciones, creen que el problema está controlado. El mercado descuenta bajadas de tipos de interés en el segundo semestre y Powell ha dicho que ellos no ven esas bajadas.

En Olea creemos que esta subida puede ser la última pero que el inicio de las bajadas no lo veremos hasta 2024, diferimos de la opinión del mercado.

 

¿Vamos a asistir a más quiebras?

Hay entidades que no están en buenas condiciones, pero no tiene nada que ver con el problema del SVB. Uno de los problemas de EE.UU. es que los depósitos han crecido entre un 50% y un 100% en los últimos 2-3 años debido a la expansión monetaria de la FED y a la fiscal del gobierno. Con ese crecimiento de los depósitos no tenían capacidad para prestar tanto y no tuvieron en cuenta las posibles subidas de tipos. Por otro lado, los bancos pueden ser solidarios, pero hasta un punto, si ven agujeros insalvables no van a aportar financiación y por ahora están colaborando.

 

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Especial BCE | Información Capital

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Javier Luengo

16 de marzo de 2023

2 min de lectura

Nuestro gestor, Rafa Peña, ha participado en el especial BCE de Información Capital con Javier Luengo en Capital Radio.

 

Pulsa sobre la imagen para escuchar la intervención completa.

 

Entre la espalda y la pared – con el semblante de un Jean-Claude Trichet – Christine Lagarde no claudica ni cuando la banca – que bien es verdad que no es de su jurisdicción – abre la puerta a las quieras que nos retrotraen a lo peor de aquella crisis financiera de 2008.

Estamos hablando de un caso SVB que no era un riesgo anteayer para Europa, según nos decía el BBVA, pero que desempolvó los libros de cuentas en Suiza y hundió este miércoles a Credit Suisse.

El Banco Central Europeo es el primero en hablar tras la crisis de los bancos e ignora un poco todo lo que viene porque lo que se dijo en febrero de subir en marzo los 50 puntos básicos. Se mantiene y es lo que se ha hecho cuando se ha comenzado a reducir el balance de la deuda en 15.000 millones desde principios de mes.

Lagarde ya ha dado demasiados tumbos en la llamada forward guidance, la inflación sigue altísima y si da un giro de 180º la sensación que transmitirá es que la situación es mucho más grave de lo que parece.

El organismo que preside Christine Lagarde ha decidido priorizar su batalla contra la inflación. El crecimiento de los precios se situó en febrero en el 8,5%, lo que supone 4,25 veces más que el objetivo que maneja la autoridad monetaria, una brecha le ha impedido tomar siquiera una pausa en el camino.

Los tipos oficiales sobre el euro firman desde este jueves sobre el 3,5% en el marco de una normalización histórica de la política monetaria entre los 20 socios que compartimos la moneda única, el euro. En el caso de los tipos de facilidad de depósito se elevan hasta el 3%.

“Las decisiones sobre los tipos dependerán de los datos macro y financieros, además de las perspectivas de inflación”, asegura el organismo en un comunicado en el que apuntan a que sus previsiones se elaboraron antes del estallido de las crisis financiera provocada por SVB y Credit Suisse.

 

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Análisis de renta fija: la crisis del SVB

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Arancha Gómez

13 de marzo de 2023

1/2 min de lectura

Rocío Arviza, de Capital Radio, ha estado con Hernán Cortés, socio y gestor de Olea, comentando los efectos de la crisis del SVB.

 

Pulsa sobre la imagen para escuchar la intervención completa.

 

¿Qué está sucediendo tras la crisis del Silicon Valley Bank?

Los bonos europeos están bajando incluso más que los estadounidenses. Esta situación puede recordar un poco a la crisis financiera de 2008, pero no tiene nada que ver. El movimiento en los bonos a 10 años es de caídas de 50 puntos básicos. Lo curioso es el cambio en las expectativas del mercado con respecto a las esperadas subidas que iba a haber, tanto por parte de la FED como por parte del BCE. En EE.UU. ya no se esperan más subidas, exceptuando la de los 25 puntos básicos de marzo que se espera esté corregida en septiembre. En Europa, como el BCE va más retrasado, sí se espera que los tipos suban del 2,5% al 3% pero no más.

El problema del SVB

En SVB había un problema de gestión y uno de supervisión. En EE.UU., aquellos bancos con un balance inferior a 250.000M$ no se consideran críticos y su nivel de supervisión es más ligero. SVB se quedaba justo por debajo de este nivel y no saltó ninguna alarma por su desequilibrio. El 55% de su balance estaba ocupado por bonos a tipo fijo y a largo plazo del tesoro americano, esto representa algo más de 100.000M$.

Deuda del sector financiero, ¿cómo actuamos?

Siempre que tengamos deudas de entidades de gran tamaño no habrá problema, están súper vigiladas y supervisadas, aunque tampoco debería haberlo habido en el caso del SVB. Sorprendería que esto sucediera con más bancos, hay algún banco regional de pequeño tamaño que sí está sufriendo más, pero un banco grande es, en principio, una apuesta más segura.

 

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Análisis de renta fija (08.03.23)

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Arancha Gómez

8 de marzo de 2023

1/2 min de lectura

Rocío Arviza, de Capital Radio, ha estado con Rafa Peña, socio y gestor de Olea, comentando el mercado de renta fija.

 

Pulsa sobre la imagen para escuchar la intervención completa.

 

¿En qué tipo de deuda italiana se fijarían?

En Olea no tenemos nada de deuda italiana. Ahora mismo no hay un riesgo retribuido por estar en periféricos (España o Italia), no es una posición cómoda para un fondo patrimonialista como Olea Neutral. El diferencial que ofrece frente a Alemania no es relevante, no está en máximos históricos, la emisión de deuda sobre PIB es muy elevada, los tipos están muy altos; en definitiva, es un activo que no nos conviene.

Deuda estadounidense, la curva no ha estado tan invertida desde los años 80.

Es un mercado muy técnico, no se deben sacar conclusiones precipitadas, pero no creemos que se haya perdido confianza en el mercado americano. La curva invertida refleja la divergencia de visiones que ha tenido el mercado con la FED en las previsiones con los tipos a cortos. El mercado predecía una bajada en los tipos a cortos a finales de 2022, bajada que no llegó. Está yendo más rápido la subida de cortos, más influenciado por los tipos de intervención, que los largos. 

En España, ¿en qué tipo de deuda se están fijando?

Estamos fuera de gobiernos y bastante equilibrados entre industriales y financieros. Sobre todo estamos enfocados en la corta duración, los largos plazos están muy alterados. Una curva invertida no es un escenario estable y es importante estar lejos de los efectos que pueden tener las subidas de los largos plazos.

 

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Análisis de renta fija (23.02.23)

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Arancha Gómez

23 de febrero de 2023

2 min de lectura

Hernán Cortés, socio y gestor de Olea, ha comentado el mercado de renta fija en el programa Mercado Abierto con Rocío Arviza de Capital Radio.

Pulsa sobre la imagen para escuchar la intervención completa.

 

Resumen de la jornada en el mercado de renta fija

El mercado ha corregido la tendencia al alza en tipos de interés a largo plazo que veíamos desde hace casi un mes. Sin embargo, con las expectativas de tipo de interés a corto plazo que está descontando el mercado ( 5,25% en EE.UU. y 3,5% en Europa), probablemente el proceso de subidas de rentabilidades en el largo plazo no haya acabado. No descartamos ver en el bono a 10 años estadounidense un 4,5%,  un 3,5% en el alemán y el español al 4%.

 

Comentario de los resultados de Telefónica

En Olea Neutral tenemos algo de acciones de Telefónica, pero no descartamos cambiarlas por bonos aprovechando el repunte que están teniendo ya que llevan unos años con no muy buenos resultados. El problema de Telefónica es que está en un sector donde caen consistentemente las ventas, es muy difícil ganar más dinero. En las telecos, a no ser que sorprendan con fusiones que mejoren su capitalización, es mejor estar en deuda que en acciones.

 

Posibles recompras de deuda por parte de las compañías para cubrirse ante los cambios en los tipos de interés

No es descartable que suceda. Por ejemplo, en el caso de Neinor Homes, emitieron bonos a la par y los han recomprado al 92%, este 8% de diferencia va directamente a beneficios. Habrá que ver cuánto ahorran realmente en tipos de interés, pero el beneficio es indiscutible. Todas las empresas que tengan deuda emitida, especialmente antes de 2022, van a tener plusvalías si hacen la misma operación.

 

Oportunidades en renta fija de calidad y en bonos ligados a la inflación

En Olea no vemos mal los bonos ligados a la inflación. En EE.UU. el bono a 10 años ligado a la inflación cotiza con una rentabilidad real del 1,5%, estos bonos garantizan el cobro de la inflación en el principal más una rentabilidad. Siempre y cuando saques un bono de calidad, como es el estadounidense, que cubra la inflación y de una rentabilidad es atractivo.

 

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Análisis de renta fija

Análisis de renta fija

Arancha Gómez

15 de febrero de 2023

1 min de lectura

Nuestro gestor Hernán Cortés estuvo en Mercado Abierto de Capital Radio junto a Rocío Arviza para comentar lo más destacable del mercado de renta fija.

Para escuchar la intervención completa (9:16 min) haz clic en la imagen. Audio extraído del programa Mercado Abierto en Capital Radio del 15 de febrero de 2023.

Resumen de la intervención

Llama la atención que las curvas no paran de invertirse, ayer el bono a 2 años frente al 10 años del tesoro americano alcanzó máximos desde los años 80 al llegar a 82 puntos básicos, es decir el 10 años da una rentabilidad 82 puntos básicos por debajo de la del 2 años. En Europa no alcanza esos niveles pero estamos a niveles de 40 pb en el bono alemán. Los largos plazos lo que están descontando es que más pronto que tarde los tipos de intervención van a bajar, ¿qué hace un inversor comprando un bono a 10 años a 40 u 80 puntos básicos por debajo? ¿Cojo un activo con más riesgo, más volatilidad y menos rentabilidad? Esta situación provocará fuertes ventas en el 10 años, lo que subirá las rentabilidades y aplanará la curva.

 

En cuanto a las letras españolas, la de noviembre está en torno al 3%, la de diciembre al 2,92% y la de enero vuelve a subir al 3,05%. Se aprecia una demanda especial en el plazo de diciembre probablemente causada por el flujo comprador de inversores individuales (retail).

 

Por último, después de muchos años de muy buenas noticias en los fondos de renta  fija, durante los últimos 10 años han caído los tipos de interés y eso ha dado rendimientos extraordinarios, ha venido un año de corrección y la subida de tipos ha provocado pérdidas fuertes en los fondos renta fija. Los inversores conservadores están rechazando este tipo de fondos porque ya no se creen que estén protegidos frente a los vaivenes del mercado. Como reacción, los bancos han sacado los fondos objetivos de manera que el cliente, siempre y cuando se quede hasta el vencimiento, pueda obtener esa rentabilidad objetivo que han publicitado en el folleto.

 

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