Comienza Capital Intereconomía con la noticia de que las actas de la Fed no descartan que pueda haber nuevas subidas de tipos en este ciclo. Varios miembros del organismo se decantan por esa opción ante la fortaleza de la inflación, un foco de preocupación para el banco central estadounidense que ha analizado en El Primer Análisis de la Mañana Rafael Peña, gestor de Olea Neutral en Olea Gestión. “Lo de las subidas lo dicen con cierta condicionalidad. Hay que quitarle hierro a lo que dicen los bancos centrales”, advierte al tiempo que sitúa el foco en los rendimientos de los bonos estadounidenses, que repuntaron tras conocerse las minutas de la última reunión de política monetaria de la Reserva Federal.
Escucha la intervención:
Resumen de la intervención de Rafa Peña:
Seguimos a vueltas con la inflación y los bancos centrales. Anoche las actas de la Fed revelaron que los tipos de interés van a estar altos bastante tiempo e incluso que podrían llegar a subir.
Lo de volver a subir lo dicen con cierto condicional de si los datos de inflación persisten o empeoran. En mi opinión, lo que ha pasado es que el péndulo se ha ido al otro lado, recordad que en diciembre se hablaba de seis bajadas de tipos. La Fed va detrás de la caída de la inflación e hizo bien en no bajar tipos, imaginad si los hubiera bajado. En cambio ahora nos hemos ido al otro lado. Hay que ver el movimiento con los tipos a largo.
Aquí la clave es la inflación que se está mostrando bastante resistente en Estados Unidos y también en Europa, principalmente en Reino Unido.
Efectivamente, también hubo dato de inflación en Reino Unido que no fue bueno, especialmente la subyacente. Pero en estos días de grandes titulares es bueno contextualizar, recordad el 10% que hemos visto hace no muchos meses en Europa y el 8% en Estados Unidos, eso sí es un problema. Que estemos hablando del 2,5%-3,5% es un problema de países desarrollados que tienen unos bancos centrales que están cumpliendo el mandato en la medida de lo posible con el momento que estamos viviendo. Yo le quitaría un poco de hierro al asunto de lo que van a hacer los bancos centrales, el hierro lo tenemos que ver en qué están haciendo los mercados con los bonos a largo plazo.
Y, ¿qué están haciendo los mercados con los bonos a largo plazo en Europa y también en Estados Unidos?
Hay movimientos muy fuertes. Recordad que los movimientos de tipos de interés en el corto plazo al inversor patrimonialista le afectan poco, le afectan como coste de oportunidad, pero cuando compran activos a largo plazo le afectan mucho. En Estados Unidos, por ejemplo, este año el bono a 10 años sube 55 puntos básicos, está a un 4,43% pero ha pasado por el 3,88% y ha ido al 4,70%. Es un arco de movimiento para 4 meses muy relevante. El bono alemán está en el 2,53%, lleva +51 puntos básicos en el año pero ha pasado del 2,01% al 2,68%. Reino Unido ha subido 70 puntos básicos en el largo. Italia, el país de la Zona Euro que mejor lo ha hecho, ha subido 14 puntos básicos. España lo ha hecho razonablemente, pero que Italia, pero ha hecho un +32. Esa volatilidad de los largos plazos, a gente como a nosotros con mandatos patrimonialistas nos alejan de ese activo, y más con el activo a corto plazo de la renta fija rentabilizándose por encima. Ese es el elemento distorsionador, la inversión de la curva de tipos de interés.
Vosotros, ¿cómo estáis trabajando con las duraciones en las carteras?
Duraciones muy cortas o cortas, especialmente en el euro, en dólar tenemos algo más. Los que llevamos como nosotros, 20 años con el fondo y yo alguno más gestionando, tenemos un número mágico. A partir del 5%, nuestro mandato es el 5%, nos resulta atractivo. Pero tenemos duraciones de 3 años, en Europa de 1,5 años. Con mucha prudencia y recuperando un concepto que teníamos en los 90 que es la paciencia con la renta fija. Es un activo de devengo, tienes que ganar el dinero cobrando el cupón día a día y no tanto con los movimientos pendulares que estamos viendo.
Cuando dices paciencia y cautela, ¿me estás dirigiendo hacia gobiernos y crédito de alta calidad?
Eso es riesgo de crédito que lo ha hecho muy bien. Estamos en términos históricos recientes con muy buenos datos. Sí que ha retribuido. Cuando hablo de paciencia digo que un bono es para comprárselo a vencimiento. Lo primero es estar convencido de que te va a pagar y lo segundo cobrar los cupones año a año y no ver tanto el movimiento a corto plazo. En cuanto a crédito y solvencia sí que estaría muy atento. Han salido datos esta semana de repuntes de morosidad en las tarjetas de crédito, las primas están recuperando máximos a corto plazo. En cambio el inmobiliario sigue con bajas tasas de morosidad. Creemos que ha pasado el valle, partimos nuevamente de un escenario con activos a bajos diferenciales que hay que vigilar.
¿Tenéis en cartera deuda pública británica?
Fue nuestra primera compra de gobiernos después de casi una década que hemos pasado fuera de gobiernos, los utilizábamos más bien como cobertura al venderlos para el crédito y otros activos siempre en la parte corta. Realmente nos ha ido bien, puede tener repuntes como el de ayer en el corto, pero hemos cogido tipos en torno al 5%. Coger una renta fija de un gobierno desarrollado y solvente como Reino Unido al 5%, que en este caso tiene el riesgo de la esterlina pero que va muy ligado al euro, es muy atractivo.
El próximo movimiento de tipos de interés en el Reino Unido, ¿para cuándo lo esperáis? El adelanto electoral, ¿puede afectar o ha metido algo de volatilidad a la renta fija británica?
No me atrevo a hacer una predicción de cuándo van a mover los tipos. Y con el tema electoral, que ha sorprendido a todos, parece que se han puesto todos de acuerdo en votar en el segundo semestre de 2024. Veremos que pasa en España.
De momento, lo que tiene más visibilidad es el calendario de tipos de interés en Europa con una bajada en la primera semana de junio. Y en Estados Unidos, ¿te atreves a marcar un calendario?
No es nuestro trabajo, nosotros leemos a analistas y predicciones de esto. De lo que sí estoy convencido es del buen papel hecho por la Fed que no ha sido condicionada por el mercado si no dependiendo del dato. Que va a costar bajar, sobre todo la subyacente, está claro. No van a tener prisa en tanto en cuanto que el empleo aguante, el consumo interno aguante y por tanto el PIB aguante. Estamos hablando de un PIB americano este año por encima del 2%, no les veo presionados para bajar tipos. Distinto es el caso europeo, los datos de crecimiento en Alemania son más bajos. Y hay que reconocer que quizá tiene más influencia política el BCE que la Fed.
Finanzas para inexpertos
Los ratings de la renta fija
Los distintos bonos y demás activos de deuda emitidos por gobiernos y corporaciones son estudiados por distintas agencias que posteriormente otorgan sus ratings según la calidad del activo. Las más importantes son: Moody’s y Standard & Poor’s.
Moody’s
Largo plazo
- AAA: se otorga a los activos con menor riesgo de inversión. La solidez de los emisores se considera del todo estable.
- AA: títulos de alta calidad, junto a los AAA forman lo que se conoce como high yield, alta calidad en español. Se diferencian de los anteriores por tener unos márgenes de protección más reducidos.
- A: de calidad media-alta. Las condiciones de seguridad de cobro son adecuadas pero son susceptibles de deteriorarse en el futuro.
- BAA: activos de calidad media, no están súper protegidos pero tampoco tienen demasiado riesgo.
- BA: se considera que tienen un futuro incierto por contener elementos especulativos vulnerables a futuro.
- B: los activos de esta calificación tienen una seguridad limitada del pago a largo plazo.
- CAA: títulos en una mala posición con un riesgo crediticio alto.
- CA: activos altamente especulativos que incumplen o están cerca de incumplir la perspectivas de recuperación de la inversión.
- C: son obligaciones con escasas perspectivas de recuperación del principal e intereses.
Corto plazo
- P1: alta capacidad de pago de la deuda.
- P2: fuerte capacidad de pago.
- P3: capacidad suficiente de pago.
- NP: se pone en duda su capacidad de pago.
Standard & Poor’s
- AAA: el emisor tiene una capacidad de pago extremadamente fuerte.
- AA: son emisiones con una fuerte seguridad crediticia
- A: títulos de emisores con gran capacidad de pago.
- BBB: deuda con capacidad adecuada para la devolución del principal y el pago de intereses.
- BB: es deuda especulativa pero con bajo riesgo de impago a corto plazo.
- B: se considera con mayor riesgo de impago que la deuda BB aunque actualmente tenga la misma capacidad.
- CCC: se ha detectado cierta posibilidad de impago.
- CC: se otorga a deuda subordinada de una deuda senior CCC.
- C: este tipo de deuda se utiliza para cubrir situaciones en las que se haya solicitado quiebra.
- D: la deuda D está en situación de impago.
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