Las curvas de tipos deben descontar el escenario central, no el mejor escenario. Con David Ardura, director de inversiones de Finaccess Value y Hernán Cortes, director de inversiones de Olea Gestión.
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Las curvas de tipos deben descontar el escenario central, no el mejor escenario. Con David Ardura, director de inversiones de Finaccess Value y Hernán Cortes, director de inversiones de @Oleagestion pic.twitter.com/N6PoBNoZxI
— negocios tv (@negocios_tv) January 11, 2024
Resumen de la intervención:
¿Cómo veis el momentum de la economía con la perspectiva del nuevo ejercicio?
En noviembre-diciembre, con los nuevos datos de inflación, los bancos centrales se atrevieron a comunicar que los máximos de los tipos ya los habíamos visto y que lo más seguro es que empezáramos a ver bajadas. Ahora bien, la curva descuenta una caída de un 1,5% durante 2024, es decir, seis bajadas de 25 puntos básicos. Nosotros creemos que el mercado está descontando el mejor de los escenarios cuando lo lógico sería que descontase el escenario central para evitar sustos. Hay bastante riesgo de que no se cumplan las expectativas lo que llevaría a una corrección en los precios de los bonos y, por ende, una pequeña corrección en los índices de las bolsas. Pero con todo esto, vemos las bolsas con valoraciones razonables, exceptuando algún sector sobrevalorado. Hay mucho optimismo descontado que probablemente no se cumpla pero no será un drama. No creo que vayan a subir demasiado las rentabilidades de los bonos. Podrán subir algo desde los niveles actuales porque se han comprado mucho. Un bono alemán al 2% carece de recorrido a la baja y se puede ir al 2,5%; y en Estados Unidos se puede ir al 4%-4,5%. Pero sin fuertes caídas en el precio de los bonos ni en las bolsas. Hay que seguir de cerca el crecimiento económico, si las caídas de tipos vienen acompañadas de un cierto crecimiento económico será un refuerzo importante para las bolsas. El empleo sigue dando datos muy buenos por lo que sería raro que el crecimiento decepcionase.
Hoy conoceremos el dato de inflación. En EE.UU. se espera que el IPC haya subido una décima, hasta el 3,2%, y una relajación de la subyacente hasta el 3,8%. ¿Cómo puede afectar esto al mercado y a la ruta de la FED?
El IPC general está acercándose al objetivo con algún pequeño susto por el efecto calendario, en la zona Euro el último dato subió del 2,4% al 2,9%. Pero el efecto calendario tanto de la energía como de la alimentación está siendo bueno, no darán demasiados problemas. Lo que es más preocupante es la subyacente, se está resistiendo. En Europa está al 3,4%, bajó dos décimas con la última actualización y en EE.UU. se espera lo mismo, del 4% al 3,8%. Este es el gran reto, llevarse la subyacente al 2%. Seguramente no se consiga en 2024 pero mientras se continúe en la buena dirección el mercado lo descontará positivamente.
Hemos visto una resiliencia de la economía americana frente a una debilidad europea en la lucha contra la inflación. De Guindos apuntaba que se confirmará recesión en el segundo semestre de 2023 con debilidad en el corto plazo. ¿Qué expectativa tenéis para la Eurozona?
Gran parte de la diferencia de crecimiento entre Europa y EE.UU. ha venido por el coste de la energía que ha subido mucho más en nuestra región, especialmente el gas que a su vez marca el precio de la electricidad. En la medida que estas fuentes de energía estén caras, los sectores de consumo intensivo de energía se verán muy afectados. Estos sectores están con una actividad un 15% inferior con respecto a febrero de 2022, cuando empezó la invasión rusa. En la medida que la energía vuelva a los precios previos a la guerra de Ucrania, seguramente gran parte de la actividad perdida se podrá recuperar. Será un proceso lento, cuando los países desvían su producción a otras zonas con suministros de energía más ventajosos no se recupera de la noche a la mañana. 2024 puede ser un año de transición y 2025 de normalización en cuanto a la actividad industrial en Europa. Las expectativas de crecimiento muestran este efecto, para Europa es un 0,7% y para Estados Unidos un 1,5%. En 2025 seguramente ambas regiones igualen su crecimiento. Pero nos preocupa que decisiones de consumo e inversión se pospongan hasta 2025 para esperar a tener unos tipos de interés más favorables. El 2024 puede sorprender a la baja y el 2025 al alza.
A la hora de definir la estrategia por mercados, ¿preferís Europa o Estados Unidos? ¿Qué peso dais a emergentes? ¿Qué zona geográfica veis más atractiva?
Nos gusta más la curva americana, le vemos más recorrido en términos de duración. Partiendo de la base de que Europa pueda tener a medio plazo un tipo de intervención normalizado entre el 1,5% y el 2%, sumando los 100 pbs que se han sumado históricamente para obtener el 10 años alemán sale un 2,5%. Le vemos poco recorrido a la duración en Europa. Sin embargo, haciendo los mismos cálculos en Estados Unidos nos sale un 10 años al 3%-3,5%. En las bolsas europeas ocurre lo mismo, por valoración vale la pena sobreponderar Europa frente a Estados Unidos. Ahora las bolsas europeas tienen unos índices bajos y con las expectativas de crecimiento es probable que se capitalice muy bien una inversión.
La relación entre renta fija y renta variable
La correlación de estos dos tipos de activos depende de cómo responden ante los cambios en los tipos de interés.
Los bonos del Tesoro (renta fija) tienen una correlación negativa con los tipos de interés, es decir, el precio de los bonos baja cuando suben los tipos y viceversa. Esto siempre es así.
La renta variable tiene una relación más compleja con los tipos pues hay que tener en cuenta también la inflación y las expectativas de crecimiento. Cuando suben los tipos de interés por subidas en la inflación, se prevé un crecimiento más débil y, al igual que los precios de la renta fija, las bolsas se resienten. Pero si los tipos suben por una expectativa de fuerte crecimiento económico con unos bajos niveles de inflación y/o los inversores prevén una buena época, entonces la renta variable se verá beneficiada.
En resumen, en periodos de baja inflación la correlación entre renta fija y variable es negativa, cuando una baja la otra sube; y en periodos de alta inflación ocurre lo contrario, la correlación es positiva y ambos tipos de activos se mueven en la misma dirección.
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